Le gendarme des marchés vient de publier sa position sur le problème des cessions d’actifs dits significatifs. Début 2014, la vente de SFR à Altice par sa maison mère Vivendi et celle initiée l’an dernier, d’Alstom Energie à General Electric, avaient montré les limites de ces opérations et les carences de la réglementation en ce qui concerne l’information des minoritaires et leur adhésion aux projets.
Contrairement aux procédures d’OPA-OPE où le choix se fait sur un prix et où l’actionnaire choisit ou non d’apporter ses actions, dans le cas des cessions d’actifs essentiels ci-dessus, le flou règne en maître. Et même lorsque les actionnaires doivent donner leur avis, ils n’ont pas toujours toutes les cartes en main pour décider.
L’AMF a donc mené une consultation de place pour savoir comment le processus pouvait être discipliné. Le résultat est timide. On reste dans le domaine de la soft law. Aucune loi n’imposera donc un processus strict aux grandes cessions d’actifs des sociétés cotées. Il n’y aura aucune évolution du droit des sociétés en la matière. En outre, grandes entreprises et PME seront logées à la même enseigne, si elles sont cotées. Un point positif en revanche : les obligations d’information vont tout de même être renforcées pour les cessions mais aussi pour les acquisitions.
Voici les points de détail que nous avons trouvé intéressants :
La recommandation DOC-2015-05 publiée sur le site de l’AMF le 17 juin 2015 vise un renforcement de l’information communiquée aux actionnaires mais surtout leur consultation sur le déroulement de telles opérations.
Pourquoi la soft law ?
Une approche « soft law » a été préférée à une modification de la loi. Elle passe par une modification du code de gouvernance des sociétés cotées (code Afep-Medef). L’éventualité d’une loi a été écartée car dans certaines situations, la consultation obligatoire de l’AG, pouvait entrainer des délais trop longs et un aléa préjudiciable à l’intérêt de la société.
Comment définit-on une cession d’actifs significatifs
Dès lors qu’au moins deux ratios parmi les cinq suivants, atteignent ou dépassent la moitié du montant consolidé calculé pour la société cédante en moyenne sur les deux exercices précédents, la cession rentre dans le champs de la recommandation :
- le chiffre d’affaires réalisé par le ou les actifs ou activités cédés, rapporté au chiffre d’affaires consolidé ;
- le prix de cession du ou des actifs rapporté à la capitalisation boursière du groupe ;
- la valeur nette du ou des actifs cédés rapportée au total de bilan consolidé ;
- le résultat courant avant impôts généré par les actifs ou activités cédés rapporté au résultat courant consolidé avant impôt ;
- les effectifs salariés de l’activité cédée rapportés aux effectifs mondiaux du groupe.
Cependant, comme il s’agit de soft law, ces critères sont à titre indicatifs. Si les dirigeants veulent se dispenser de les retenir pour évaluer l’opération, ils devront en expliquer clairement les raisons ( le complain or explain). Il leur faudra en outre justifier d’un caractère particulier de l’opération.
Trois axes principaux
Les propositions figurant dans la recommandation passent par :
- une consultation préalable de l’AG des actionnaires
- une information détaillée du contexte et du déroulement de l’opération
- des pratiques permettant de préserver l’intérêt social de l’entreprise pendant l’opération.
Une simple consultation des actionnaires en AG
Afin d’impliquer les actionnaires dans des opérations qui peuvent bouleverser fondamentalement la situation de leur société, l’AMF propose d’introduire une consultation des actionnaires préalable à toute opération de cession mais aussi à toute promesse ou option de vente, d’actifs qui représentent au moins la moitié des actifs totaux de la société sur les deux derniers exercices.
La consultation des actionnaires devra être effectuée dans les conditions de quorum et de majorité des assemblées ordinaires. Un vote des actionnaires à la majorité simple (>50%) est donc requis. Ce vote est consultatif, et rien n’obligera l’entreprise à en tenir compte. Toutefois, l’entreprise pourra toujours subordonner la réalisation de l’opération à l’approbation de ses actionnaires. Ceci donnera alors une nature contraignante au vote et légitimera davantage l’opération du point de vue de la démocratie actionnariale.
Des obligations d’information renforcées
Dans le cadre des obligations d’information des dirigeants envers le marché et leurs actionnaires, les entreprises sont déjà tenues d’un devoir d’information sur toute opération de cession d’actifs significatifs ainsi que sur le contexte et la négociation des accords de cession. Doivent également être précisés les motifs économiques et stratégiques qui ont poussé les dirigeants à opérer à la cession.
Pour compléter le dispositif, l’AMF recommande certaines précisions sur le contenu de l’information. Les dirigeants devront détailler et communiquer :
- le processus d’instruction de l’opération par les organes de gouvernance de la société,
- les conditions d’acceptation de l’offre,
- les avis externes, notamment ceux des experts, sur la valorisation de l’offre
- la composition d’un éventuel comité d’administrateurs indépendants s’il est nommé
- les critères quantitatifs et qualitatifs qui ont poussé à l’acceptation de l’offre
- le sort réservé aux offres concurrentes, sollicitées ou non
Concernant ces dernières, l’AMF recommande toute de même, que soient précisés les motifs du rejet s’il y a lieu, ainsi que le processus d’évaluation de ces offres.
Il appartiendra à la société de déterminer le degré de détail et le moment de la publication de ces informations en fonction des circonstances et des obligations qui pèsent sur elle au titre de l’information permanente.
La préservation de l’intérêt social
Le dernier volet de cette recommandation porte sur la garantie de préservation de l’intérêt social. En effet, il s’avère parfois que de telles opérations de cession engendrent des conflits d’intérêt à plusieurs niveaux (management / conseil d’administration ; conseil d’administration / actionnaires ; actionnaire de contrôle / autres actionnaires).
Les conseils d’administration et de surveillance ainsi que les dirigeants devront faire preuve de vigilance dans l’identification et l’encadrement d’éventuels conflits d’intérêts. De plus, il sera nécessaire de s’assurer de l’impartialité et de l’objectivité des décideurs. Ils devront s’appuyer sur des experts indépendants susceptibles d’attester de l’équité du projet et sur des conseils financiers pour la valorisation des opérations.
Les acquisitions d’actifs significatifs mieux encadrées
Concernant l’acquisition d’actifs significatifs, l’AMF n’a pas retenu le principe d’une consultation préalable des actionnaires. Elle considère une telle convocation moins opportune et pertinente que pour une cession. En effet, les opérations d’acquisition d’actifs significatifs (dont les critères de définition sont invariants, qu’il s’agisse d’une cession ou d’une acquisition) sont dans leur grande majorité déjà soumises au vote de l’AG, car elles nécessitent généralement la mise en œuvre d’une augmentation de capital.
Cependant, le gendarme des marchés soutient la nécessite d’un renforcement de l’information dans le cadre de l’acquisition également, sur le même modèle que celui de la cession. L’autorité recommande que l’information spécifique sur le contexte et la négociation de l’accord de l’acquisition d’actifs significatifs précise, d’une part le processus d’instruction de l’opération par les organes de la société et d’autre part le mode de financement de l’acquisition envisagé (autofinancement, endettement, augmentation de capital…).