La fusion annoncée le mardi 26 septembre 2017, entre Alstom et la branche ferroviaire de Siemens continue de soulever des critiques à la veille de l’assemblée générale du 17 juillet prochain qui doit l’avaliser avec le vote de 48 résolutions, d’une grande complexité. Alstom doit en effet obtenir l’accord des actionnaires du groupe parmi lesquels figure en bonne position Bouygues. Le géant du BTP qui possède 28% du capital d’Alstom a donné son accord à l’opération à l’issue de laquelle, il ne possèdera plus que 13,7 % (puis 13,1 % après BSA).
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Phitrust et Proxinvest contestent les conditions de l’opération pour les minoritaires
A cette occasion le fonds activiste Phitrust, qui ne conteste pas le bien fondé du rapprochement entre la division Mobilité de Siemens (matériel ferroviaire roulant et signalisation) avec Alstom, critique en revanche sa mise oeuvre et le traitement réservé aux actionnaires minoritaires. Denis Branche, son DG délégué, vient d’écrire au PDG d’Alstom en lui demandant de revoir les conditions de l’opération. Il a également posé des questions écrites à l’occasion de l’assemblée générale du 17 juillet et compte de même que Proxinvest, s’opposer aux 13ème et 14ème résolutions demandant d’approuver les étapes et les conditions de ce rapprochement.
« Cette opération présentée comme un rapprochement « entre égaux » et qui, si elle est approuvée dans ces conditions, sera une prise de contrôle d’Alstom par Siemens, lèse les actionnaires minoritaires d’Alstom d’une juste prime de contrôle et n’est pas satisfaisante sur le plan de la gouvernance » estime Phitrust.
S’agissant de la gouvernance, il n’y a aucun doute, non seulement Siemens prendra le contrôle du capital mais le groupe allemand va également contrôler le conseil. En ce qui concerne le prix qu’il paie pour cette position au capital, soyons honnête, on ne le connaît pas. Il est en effet demandé aux actionnaires de voter des apports d’actifs Siemens et des augmentations de capital sans savoir quelle est la valorisation retenue. Difficile donc de dire si c’est une bonne ou une mauvaise affaire ?
Si pour l’AG du 17 juillet à 14 heures ( attention celle de 9h30 ne concerne que les porteurs de droits de vote doubles) qui a lieu à La Mutualité, les détenteurs d’actions Alstom souhaitent apporter leurs voix, ils auront la possibilité de le faire via la plateforme de vote en ligne Votaccess ( vote, procuration, carte d’admission) avant le lundi 16 juillet 2018 à 15h00. Excepté Binck et Fortuneo, pratiquement tous les teneurs de compte y compris BourseDirect proposent à présent Votaccess.
Alstom engagé à payer 140 millions € à Siemens si l’opération ne se faisait pas.
Ainsi qu’il a été conclu entre les deux groupes le 17 mai dernier, sans consultation préalable des actionnaires d’Alstom, l’opération qui doit être votée le 17 juillet consistera à apporter les actifs de Siemens dans le transport ferroviaire (essentiellement Siemens Mobility ) à Alstom. Si l’opération devait être rejetée par les actionnaires ou si l’AG décisionnaire devait être repoussée au delà du 31 juillet 2018, ou encore si Alstom devait accepter une offre concurrente plus avantageuse Alstom devrait payer à Siemens un dédit de 140 millions €.
Un accord sans indication explicite du prix des actifs Siemens à payer par Alstom
En quoi consiste cet accord qui doit être mis en oeuvre au deuxième semestre 2018 ? « Alstom Siemens » sera le nom du nouvel ensemble qui pourrait voir le jour d’ici la fin de l’année. Le prix de l’apport des actifs de Siemens ( résolutions 13 et 14 ) n’est pas indiqué et pour l’instant les éléments dont on dispose dans le document E ne permettent pas à un actionnaire de le calculer précisément. Ce que l’on sait c’est que Siemens apportera ses actifs dans le transport ferroviaire à Alstom qui les rémunérera en émettant 227.314.658 nouvelles actions Alstom et 18.942.888 bons de souscription d’actions (2,1% de capital supplémentaire en base totalement diluée). En revanche, le prix d’émission des actions n’est pas indiqué, de même que dans les rapports d’expert, la valeur retenue pour les apports n’est pas clairement mentionnée (voir ci-dessous). Dans un deuxième temps au plus tard 30 jours après la réalisation de l’opération dont la date n’est pas fixée mais qui peut prendre encore plusieurs trimestres, les actifs venant de Siemens seront transférés de nouveau à une filiale d’Alstom Siemens, dénommée Alstom Holding ( résolution 19).
Ce que l’on sait aussi c’est que les apports de Siemens doivent être échangés contre au moins 50,67 % du capital d’Alstom dans un premier temps, mais qu’un ajustement peut avoir lieu. C’est pour ce faire qu’Alstom demande à ses actionnaires de voter , outre les augmentations de capital nécessaires à la rémunération des apports (résolution 13 et 14) , une réduction de capital ( résolution 28) qui peut permettre de faire remonter la part de Siemens au capital le cas échéant par annulation d’actions. Siemens veut conserver le contrôle mais s’est engagé à rester en dessous de 50,50 % du capital d’Alstom, dans les 4 ans à venir. Les rachats d’actions ( résolution 32) seront donc une variable d’ajustement du prix des actifs apportés par Siemens.
La gouvernance clairement dans le camps Siemens
L’évaluation des apports a quand même été expertisée par la société Finexfi. La gouvernance aura le mérite d’être claire : Siemens aura la main sur le nouvel ensemble. Le groupe allemand a obtenu de faire voter à l’AG la future nomination de 6 administrateurs qu’il a désigné ( résolutions 39 à 44) et de 4 autres administrateurs (résolutions 34 à 38) proposés par Alstom qui sont considérés comme « indépendants », en plus de la présence du DG au conseil composé, par conséquent, de 11 membres. Siemens n’a pas l’intention de partager le pouvoir puisque par la suite c’est aussi le groupe allemand qui choisira les administrateurs remplaçants des démissionnaires ou des administrateurs en fin de mandat. Le PDG d’Alstom Henri Poupart-Lafarge qui a signé cet accord et présidera l’AG du 17 juillet, sera rétrogradé au rang de Directeur général du nouvel ensemble, Yann Delabrière, ex-PDG de Faurecia et facilitateur de la fusion Zodiac-Safran, sera nommé en tant qu’administrateur vice-président, une fonction qui pourra être supprimée à tout moment par le conseil. La gouvernance sera duale et la présidence non exécutive de ce conseil sera confiée à Roland Busch, l’actuel Chief Technology Officer allemand et membre du Directoire de Siemens.
Une convention réglementée pour la lettre d’engagement de Bouygues que le groupe de BTP ne pourra pas voter
Enfin, l’Etat Français et Bouygues se sont engagés à soutenir cet accord qui peut encore rencontrer quelques embûches. Bouygues étant un actionnaire important, son accord avec Siemens fait l’objet d’une convention réglementée ( résolution numéro 4) pour laquelle le géant du BTP ne pourra pas participer au vote. Le refus de cette convention ou un quorum insuffisant ( sous les 25 %) pour qu’elle soit votée, pourrait mettre Alstom momentanément dans l’embarras pour boucler l’opération. Dans le premier cas, les administrateurs pourraient passer outre, mais dans le second il faudrait réunir une nouvelle AG et revoter la convention sans doute avant la fin juillet.
Pour Phitrust, c’est une véritable prise de contrôle d’Alstom par Siemens à laquelle on assiste. Or, la prime proposée aux minoritaires n’est que de 4 € par action (10% environ soit ), un niveau faible par rapport aux primes généralement accordées aux minoritaires en cas de perte de contrôle. Sans compter la dilution maximum qui sera la suivante : 1 % du capital détenu sera égal à 0,47 % à la fin de l’opération (y compris l’exercice des BSA) et 0,49 % avant celui-ci. Et puis, il est bien spécifié sur les documents, les actionnaires d’Alstom Siemens doivent se faire une raison : c’est la fin de tout espoir d’OPA.
Une dispense d’OPA arbitraire suite au franchissement de seuil de 30 % par Siemens
En effet, comme pour le rapprochement Essilor-Luxottica auquel minoritaires.com vient de consacrer un article, l’AMF a accordé une dispense d’OPA à Siemens le 28 mai dernier en invoquant l’article 234-9, 3° alinea de son Règlement général qui prévoit que dans le cas où l’acquéreur paie en nature via un apport d’actifs approuvé par l’assemblée générale, il n’y a pas lieu de lancer une OPA qui autrement serait obligatoire.
On notera cependant que le collège de l’AMF a peut-être été un peu vite en besogne en accordant sa dérogation : la décision d’apport en nature donnant plus de 30% du capital d’Alstom à Siemens n’était pas approuvée par l’AG à cette date. Est-il réellement possible d’anticiper de la sorte systématiquement sur des opérations financières qui ne sont pas finalisées, en accordant des dispenses d’OPA à tout va ? Après tout, un refus de valider les apports d’actifs ( résolutions 13 et 14) comme le suggère Phitrust, aurait probablement le mérite de remettre le dossier sur la table et d’inciter Siemens à lancer une OPA en payant une prime de contrôle.
L’avenir de 8800 salariés en jeu après les déconvenues sur General Electric
Enfin, pour faire échos aux déconvenues des salariés lors du rachat d’Alstom Energy par General Electric qui n’a pas respecté ses engagements, Phitrust s’interroge à juste titre, sur la valeur des engagements de préservation de l’emploi qui auraient été pris par Siemens en France et qui concerneraient 8 828 personnes. Des promesses qui une fois de plus , seront difficiles à faire respecter.
Autre point sombre de cet accord qui n’est pas élucidé à ce jour et fera peut-être l’objet de questions en AG : l’option de General Electric. Il n’est plus question à l’AG d’un deuxième dividende qui devait venir compléter le premier de 4 euros également évoqué à l’annonce de l’opération. Ce n’est pas rien, puisqu’il s’agit d’une somme de 881 M€ (plafonné à 4 € par action Alstom en circulation au dernier jour ouvré précédant la Date de Réalisation de la Transaction).
Un contrat de banque conseil sur l’opération pour l’administrateur de Rothschild & Cie
L’ assemblée générale mixte du 17 juillet d’Alstom comptera donc pas moins de 48 résolutions. Les actionnaires devront donc se prononcer sur les modalités du rapprochement de la division Mobilité de Siemens (matériel ferroviaire roulant et signalisation) avec celles d’Alstom, mais ils devront également voter les rémunérations des dirigeants ( résolutions 11-12-31-45-46-47), élire les membres du conseil d’administration selon les desiderata de Siemens, approuver les augmentations de capital pour boucler le rapprochement ( résolutions 20 à 30) et les modifications statutaires (résolutions 15 à 18), mais également voter les conventions réglementées dont une deuxième au profit de Rothschild & Cie ( résolution 5 ) qui compte un administrateur au conseil.
Cette cinquième résolution porte sur l’approbation par les actionnaires d’une lettre d’engagement qui désigne Rothschild & Cie comme banquier conseil dans le cadre de l’Opération Siemens. La convention en question était porteuse de conflit d’intérêt dans la mesure où Klaus Mangold, 73 ans, Président du Conseil de surveillance de Rothschild GmbH et représentant de Rothschild & Cie au conseil. On retiendra que les frais liés à l’opération se sont élevés à 72 millions € selon le prospectus. Klaus Mangold et les représentants de Bouygues et de l’Etat au conseil, ont-ils participé aux conseils où on été discutées les modalités et l’avancement du rapprochement avec Siemens ? Voilà qui mériterait également quelques explications.
Une rémunération en hausse de 20 % et une compensation de 3,4 M€ pour Henri Poupart Lafarge
Le PDG Henri Poupart-Lafarge, 48 ans, n’a pas été oublié et on comprend qu’il n’ait pas opposé de résistance à la constitution du nouveau groupe dont on lui retire la présidence. Sa rémunération va faire un bon en avant de 20 % cette année et pourra atteindre 3,5 millions d’euros. S’il n’a pas négocié d’indemnité de départ proprement dite, il a négocié une indemnité de non concurrence de deux ans de rémunération, ce qui revient au même, voire se révèle beaucoup plus judicieux puisqu’il n’aura pas à justifier de conditions de performances. Il continuera à bénéficier de deux retraites chapeau ( de type « Article 83 » et « Article 82 ») mais en plus, celui qui a passé une vingtaine d’année chez Alstom, se fait verser par tiers, dans les trois ans, une somme de plus de 3,375 millions € en plus de sa rémunération, afin de compenser ses droits en raison de la fermeture du régime de retraite à prestations définies « Article 39 » et du gel des droits déjà acquis le 31 décembre 2016. A ce titre, s’ajoutera, s’il fait encore parti de la société à son départ en retraite, un supplément de rente annuelle de 176 000 €. Les résolutions qui concernent les rémunérations des dirigeants dans la nouvelle société se trouvent en 45-46-47.
A lire également un bref retour sur les questions posées à l'AG du 17 juillet
Retrouvez ici le document E du rapprochement Alstom Siemens
Quels sont les risques liés à l’opération et au rapprochement mentionnés par Alstom (extraits du Document E page 104 à 114 cliquez ci-dessus pour lire le détail des risques). A lire attentivement.
L’émission de nouvelles actions, y compris en rémunération des apports, diluera la participation des actionnaires actuels.
Le cours de bourse des actions d’Alstom et des actions de l’entité aombinée est sujet à la volatilité.
Le Groupe Siemens détiendra au moins 50,00% du capital émis de l’entité aombinée sur une base entièrement diluée, ce qui pourrait décourager de futures OPA qui n’auraient pas le soutien du Groupe Siemens.
Dans le cadre de l’opération, les droits de vote double existants seront supprimés.
Des actionnaires pourraient souhaiter céder leurs Actions Alstom dans le contexte de l’opération envisagée et de sa mise en œuvre
La réalisation du rapprochement est soumise à un certain nombre de conditions suspensives, et notamment à des autorisations des autorités de la concurrence, qui pourrait l’empêcher ou la retarder.
L’intégration des activités du Groupe Alstom et de l’activité aible de Siemens pourrait échouer et pourrait perturber les activités ou engendrer des frais.
Le détourage de l’activité « Mobilité » du Groupe Siemens pourrait différer dans une certaine mesure du périmètre de l’activité aible de Siemens tel qu’initialement convenu entre Alstom et Siemens principalement au regard des informations sectorielles.
Le rapprochement pourrait ne pas conduire à la réalisation d’une partie ou de l’ensemble des synergies attendues à moyen terme.
Alstom et Siemens n’ont pas eu l’opportunité d’effectuer une due diligence approfondie et des passifs imprévus d’Alstom ou de l’activité cible de Siemens pourraient avoir une incidence défavorable sur les activités et les résultats d’exploitation de l’Entité Combinée.
General Electric pourrait ne pas respecter ses obligations au titre de l’accord avec Alstom annoncé le 10 mai 2018. ( voir l’article)
L’incertitude liée à l’Opération envisagée pourrait avoir une incidence négative sur les relations des sociétés avec leurs partenaires stratégiques, leurs fournisseurs, leurs clients et leurs salariés.
L’Entité Combinée pourrait ne pas être en mesure de conserver ses dirigeants et personnel clés.
Certains accords financiers et commerciaux contiennent des clauses relatives à un changement de contrôle qui pourraient être exercées par les cocontractants.
L’Entité Combinée pourrait se trouver dans une situation où des services importants ou significatifs lui sont fournis, ainsi qu’à son groupe, par le Groupe Siemens.
A l’avenir, la notation financière de l’Entité Combinée pourrait être revue ; actuellement, Alstom et Siemens sont respectivement notées Baa2 et A1 par Moody’s pour les émissions long-terme.
En droits français et luxembourgeois, les droits des créanciers pourrait avoir un effet défavorable sur l’activité, le résultat d’exploitation, la situation financière et les perspectives de Siemens Alstom.
Des réclamations et litiges à l’encontre d’Alstom, de Siemens et/ou de l’entité combinée pourraient survenir dans le cadre du Rapprochement.
La valorisation de l’activité cible de Siemens devant être apportée pourrait fluctuer, de même que la valeur de marché des actions Alstom, ce qui pourrait avoir une incidence sur la rémunération des Apports envisagés.
Des difficultés pourraient surgir à l’occasion de la comparaison des comptes annuels d’Alstom (et, à la suite des apports envisagés, de l’entité combinée) d’un exercice à un autre.
Les résultats opérationnels et la situation financière futurs de l’entité combinée pourraient être significativement différents de ceux présentés ou supposés dans les informations financières pro forma non auditées du document E
Le défaut de réalisation du rapprochement du fait de la résiliation de l’accord de rapprochement pourrait avoir un effet défavorable sur le cours de bourse et sur les activités et les résultats financiers futurs d’Alstom et de Siemens.