OPA sur Altran : la gouvernance de Capgemini prise au piège

L’interview de Paul Hermelin paru sur Investir-Les Echos le 18 octobre 2019, nous apprend beaucoup sur la façon dont le PDG de Capgemini a managé son opération sur Altran. Sur la photo publiée par Investir, il a l’air doux comme un agneau mais sa hargne vis à vis des activistes qu’il a rebaptisé « Les hostiles », fait plutôt penser à un lion en cage.

Une opération mal ficelée

L’OPA du leader du conseil informatique sur le spécialiste du conseil en ingénierie se révèle mal ficelée malgré la présence parmi ses administrateurs, de deux banquiers¹. Une part importante des minoritaires d’Altran sollicités pour apporter à l’offre depuis le 16 octobre dernier, réclame toujours un meilleur prix. En Bourse, le cours d’Altran reste au-dessus de 14 €, ce qui ne présage pas pour l’heure, d’une réussite de l’OPA. L’AMF a jugé l’offre conforme mais d’ici la fin de la semaine, certains actionnaires pourraient encore faire appel de cette décision, auquel cas, il faudra s’attendre à un report de l’opération pouvant aller jusqu’à 5 mois.

En refusant de relever le prix d’OPA et d’accepter les règles du jeu de l’offre et de la demande, le conseil d’administration de Capgemini où siègent six actuels ou anciens PDG du CAC40¹, prend le risque d’échouer dans sa tentative de rapprochement. Comment ont-ils pu voter en faveur d’une opération de marché de plus de 5 milliards € sans garder des cartes en main pour s’assurer de sa réussite ? Les actionnaires de Capgemini sont en droit d’exiger une réponse.

Pour Paul Hermelin, la meilleure défense c’est l’attaque

Dans l’interview accordé à Investir-Les Echos, Paul Hermelin essaie de convaincre les actionnaires individuels d’Altran d’apporter à l’OPA à 14 €, en les persuadant que les investisseurs qui réclament un meilleur prix ne sont là que pour spéculer ! Il accuse Colette Neuville, la présidente de l’association de défense des actionnaires minoritaires, qui intervient pour lui barrer la route, de délaisser les petits porteurs pour « faire le jeu d’arbitragistes et de spéculateurs ». Il suggère qu’elle a retardé volontairement l’opération en contestant auprès de l’AMF les conditions de l’OPA et en envoyant une lettre de 14 pages à l’Autorité, sans nouveaux arguments, deux jours avant la réunion du Collège… L’AMF a pris une semaine supplémentaire pour donner son avis conforme !

Une argumentation faible pour convaincre les actionnaires d’Altran

La qualité de l’argumentation du PDG est faible. On ne comprend pas comment Capgemini compte convaincre les actionnaires d’Altran d’apporter à l’OPA. Si ce rapprochement est « une belle opération », ce qu’on leur propose c’est de sortir du capital d’Altran sans y participer. Et en contrepartie de cet abandon, le PDG ne verse même pas une prime de contrôle (habituellement 20 %) sur la valeur expertisée par le cabinet indépendant Finexsi ! Pour les dernières grandes offres publiques qui se sont déroulées en France, à savoir Alcatel-Nokia, Lafarge-Holcim ou Safran-Zodiac, les offres n’étaient pas très généreuses mais elles comportaient au moins un volet OPE. En allant à l’offre publique d’échange, les actionnaires qui le souhaitaient pouvaient tirer profit du nouveau projet et éviter de payer des frais et de fiscaliser leurs éventuelles plus values. Ici rien !

Il ressort également de l’interview à Investir-Les Echos, que Paul Hermelin est très pressé. Son ambition était d’avoir boucler l’OPA-expresso en l’espace de 6 mois, quand, nombre d’opérations de cette taille prennent une, voire deux années comme déjà expliqué ( voir notre article ici). Pas le temps donc d’établir un vrai dialogue avec les petits actionnaires d’Altran qui n’ont pas eu l’occasion d’entendre les explications du PDG d’Altran Dominique Cerruti sur le projet, en assemblée générale, par exemple.

Un retard qui peut affecter Altran et Capgemini

Le PDG de Capgemini met cet empressement sur le compte du métier de consultant informatique et digital des deux sociétés. « Nous n’avons pas d’usines, seulement des hommes. Tout retardement peut par exemple donner l’occasion à des chasseurs de tête de débaucher nos salariés du fait de l’incertitude que cela crée » explique-t-il. « Nous sommes confrontés à des manœuvres de retardement, qui abîment le projet » avance-t-il. De là, à accuser les activistes qui refusent d’apporter à 14 € d' »abus de minorité » il n’y a qu’un pas ! Il enfonce le clou :  » Moi je dirais que le temps joue contre l’opération et la bonne santé d’Altran. L’incertitude est certainement mauvaise pour une société de services ». Mais à qui la faute ?

Le calendrier de l’opération devient visiblement une obsession. Il faut se hâter de boucler l’opération, sous-entendu la boucler avant la fin de l’exercice 2019 comme prévu au départ.  On imagine que pour de multiples raisons personnelles aussi, Paul Hermelin qui a été contraint de désigner son successeur ces dernières semaines est maintenant pressé de quitter la société et de mettre un pont final à l’OPA. Peut-être en saura-t-on davantage plus tard.

Seule une fusion signera la réussite de l’opération

Pourtant, l’opération semble loin d’aboutir à une fusion, même s’il advient que Capgemini récolte plus de 50,1 % du capital d’Altran lors de l’OPA. S’il reste des minoritaires chez Altran, ceux-ci auront  à coeur de défendre leurs intérêts et de veiller à ce que Capgemini ne s’accapare pas son fonds de commerce. Seul un rapprochement total laissera les mains libres à Capgemini pour mettre en place ses synergies. Pour cela, Paul Hermelin espérait ramasser 90 % du capital d’Altran d’ici la fin de l’OPA, or, en restant sur un prix de 14 €, le conseil d’administration de Capgemini ne se donne pas toutes les chances de réussir.

Les erreurs s’accumulent

L’initiateur essaie de passer en force mais sans avoir mis de son côté toutes les cartes. Primo, Capgemini a mis un ticket de 420 millions € chez Altran en rachetant ferme une participation de 11,4%, sans condition suspensive. C’est une erreur car Capgemini aura du mal à faire marche arrière. Le PDG est condamné à mener l’opération à son terme, faute de quoi, son investissement dans Altran va perdre de la valeur, c’est ce qu’on comprend entre les lignes.

Secundo, en ne proposant pas de volet « offre publique d’échange », Paul Hermelin a peu d’arguments autre que le prix pour convaincre les minoritaires d’apporter, mais il refuse de négocier.

Terzio, en manifestant un tel empressement le Conseil de Capgemini s’est mis dans une seringue. Il est en position de faiblesse pour négocier. Or, on ne peut que rappeler à cette brochette de grands patrons qui le compose, qu’une OPA n’est pas une expropriation. Qu’en Bourse, il faut des acheteurs qui veulent acheter et des vendeurs qui veulent vendre.

Paul Hermelin et son conseil sont tombé dans le piège d’une OPA qui s’avérait de toute façon compliquée. Seul un effondrement des multiples et une crise boursière pourrait convaincre les minoritaires d’apporter en masse.  La meilleure défense étant l’attaque, il ne reste plus, en attendant, à Paul Hermelin menacé d’échec, qu’à s’attaquer personnellement à Colette Neuville qui à 82 ans ne démérite pas. C’est décidément maladroit !

¹ Font notamment partie du conseil de Capgemini, en plus du PDG Paul Hermelin, les dirigeants ou ex-dirigeants du CAC40 suivants :

    • L’ex-patron de Carrefour Daniel Bernard, 72 ans, vice-président du conseil d’Administration, président du Comité Stratégie et RSE et aembre du comité Éthique et Gouvernance,
    • L’ex-patron de Pernod Ricard Pierre Pringuet, 69 ans, administrateur référent, président du comité Éthique et Gouvernance et membre du Comité des Rémunérations,
    • L’actuel directeur général délégué de Crédit Agricole SA et ancien directeur du Trésor, Xavier Musca, président du comité d’Audit et des Risques
    • L’actuel directeur général de la société générale Frédéric Oudéa, membre du comité Éthique et Gouvernance.
    • L’actuel PDG de Total, Patrick Pouyanné, membre du Comité Stratégie et RSE.

L’interview titré « Les manœuvres de retardement de l’OPA sur Altran abîment le projet » est disponible ici

Voir l'ensemble de notre dossier Altran

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Julien

L’offre de capgemini à permis à l’action d’altran de prendre plus de 20% en une journée.
Cette OPA amicale à été saluée majoritairement par les actionnaires car les métiers sont véritablement complémentaires et promet donc à terme de belles réussites.

L’action d’altran reste depuis l’annonce aux alentours de 14.40 et n’évolue guère à la hausse.

Demander un prix supérieur à 14e c’est vouloir encore plus la ou il y a quelques mois personnes n’aurait parié sur une telle hausse. C’est vouloir l’argent du beurre et le beurre.

On peut être minoritaire sans être réfractaire, regardez le bon côté des choses plutôt que de vouloir jouer la surenchère.