Restructuration financière : que vaut le plan révisé de SoLocal ?

L’ex-Pagesjaunes a annoncé le 3 novembre 2016, une révision du Plan rejeté en Assemblée Générale par ses actionnaires. Suite à l’entrée de trois d’entre eux au conseil d’administration, nommés avec le soutien de l’association de ses petits porteurs RegroupementPPLOCAL, une renégociation du plan initial a été ouverte. Le plan a été amendé dans l’espoir d’améliorer le sort des actionnaires existants mais surtout de trouver des investisseurs pour rembourser la dette de 1,15 milliard € qui plombe l’entreprise. Les créanciers parties prenante à l’accord avec la Direction ont fait des concessions limitées mais les actionnaires regroupés ont tout de même obtenu que les détenteurs actuels du capital conservent une part plus importante de celui-ci après la restructuration.

Bien lire nos mises à jour en vert du 11 décembre après la décision de modifier de nouveau ce plan le 25  novembre.

La cotation de l’action, suspendue à 3,16 € le 19 octobre dernier, a repris le 7 novembre. Le cours s’est de nouveau stabilisé à ce niveau le 10 novembre. La fin de l’histoire n’est peut-être pas écrite. Ce nouveau plan même révisé doit être encore adopté par deux tiers des créanciers du comité, par deux tiers des actionnaires qui voteront  le 15 décembre en assemblée générale et par le Tribunal de commerce.

L’AG des actionnaires est prévue pour le 15 décembre et les résolutions qui seront soumises au vote ont été publiées le 9 novembre au Balo. Il faut maintenant se référé à l’avis de convocation qui inclut les résolutions externes et au site de la société. 

Ce plan révisé va-t-il réellement améliorer le sort des actionnaires ? 

L’objectif prioritaire du plan révisé est surtout de donner plus de chances à SoLocal de pouvoir lever des fonds afin de rembourser la dette. Les créanciers font naturellement toujours planer la menace d’un règlement judiciaire et une étape a été franchie ces jours-ci.  La Direction de SoLocal a demandé la nomination d’Hélène Bourbouloux, mandataire ad hoc comme conciliateur, ce qui témoigne de préoccupations liées à la situation du groupe qui n’a toujours pas communiqué ses trimestriels. La dette est devenue de nouveau exigible, et cette exigibilité n’est suspendue que jusqu’au 31 décembre. D’où l’urgence et sans doute la pression des créanciers.

Le plan révisé est un deal qui fait cadeau aux actionnaires existants d’une demi action gratuite supplémentaire, mais,  en échange de l’abandon de la moitié de leurs DPS au profit d’investisseurs qui doivent apporter de l’argent frais pour rembourser la dette. (Solocal a finalement de nouveau modifié le plan le 25 novembre et a renoncé à demander aux actionnaires l’abandon de la moitié de leurs DPS voir les nouvelles modalités) 

L’effort des créanciers a été peu modifié, ils continuent à garantir les levées de fonds. Le plan consiste toujours à convertir  un tiers de leur dette à un cours allant de 2,18 € à 4,73 € ce qui devrait représenter entre 309 et 160 millions € de pertes potentielles d’après le calcul des concepteurs du plan ( mais qui selon les calculs de l’expert Détroyat pourrait laisser, au contraire, un gain aux créanciers voir notre article ) . Un retour à meilleure fortune est possible pou eux, si le cours post-opération rejoint et dépasse le prix de conversion. Ils espèrent être remboursés à hauteur d’un autre tiers de leur dette soit 380 millions € si la levée de fonds de SoLocal est un succès ( 400 millions €). Mais ils resteront avec leur dette, convertie de nouveau en actions (sur la base de 1 €) sur les bras, dans le cas contraire. C’est une des raisons pour lesquelles, ils ont accepté de renoncer à tout ou partie des bons de souscription d’actions qui leur avaient été attribués ( voir plus loin).  En tout état de cause, SoLocal devra rembourser le dernier tiers de la dette soit environ 400 millions €.

Comparé à un endettement financier de 1164 millions €, si le cours de SoLocal reste dans les clous après l’opération, c’est à dire si l’appétit des investisseurs pour le groupe est maintenu, on sera loin de la décote de 40 % observée ces derniers mois sur la dette du groupe et on peut donc estimer qu’ils resteront largement gagnants.

« Aidez-nous à comprendre le plan révisé ! « 

A force d’ajouts, le plan de la Direction et des créanciers devient de plus en plus complexe et certains actionnaires ont du mal à le comprendre. Ils  redoutent un nouveau tour de bonneteau de la Direction dont la communication les a souvent déçus ( voir notre article précédent: Restructuration financière de SoLocal : mauvais plan à refaire ). Le plan révisé mérite donc des éclaircissements.

A combien chiffrer l’avantage d’un demi action gratuite supplémentaire ? (inchangé)

Concrètement, dans l’immédiat, la principale avancée du plan révisé pour les actionnaires se situe au niveau des actions gratuites. Pour commencer il faut se souvenir que dans le projet initial présenté par SoLocal,  le 1er août 2016,  il n’était pas question d’actions gratuites mais de l’attribution d’un bon de souscription d’action (BSA) exerçable à 1,50 € pendant une durée de 2 ans. Il fallait donc que l’action passe le cap de 1,50 € pour que l’actionnaire puisse espérer un petit bonus.

En septembre, sous la pression des actionnaires regroupés en association, la Direction a remplacé le BSA par une action gratuite puis le 3 novembre une demi action gratuite supplémentaire a été ajoutée. Au total, si le plan va à son terme c’est donc, à présent, 3 actions gratuites pour deux actions détenues qui seront attribuées, étant entendu que l’actionnaire fera son affaire de présenter des paquets de 2 actions pour en obtenir 3 supplémentaires. Autrement dit, si on détient un nombre impair d’actions, on perdra l’équivalent d’une action et demi gratuite.

Combien cette demi-action gratuite vaut-t-elle ?  Si on considère (et ce n’est qu’une hypothèse) que l’action post-opération peut valoir 1 € , c’est 0,50 cts soit rapporté au cours de 3,15 €  soit +16 %. Si on considère qu’elle devait valoir 1,26 €  c’est 63 cts pour la demi-action gratuite post-opération c’est 20 % de plus,  si elle valait 1,50 €  ce serait un gain de 24 % supplémentaire…. et ainsi de suite.  Toutefois, ce gain doit se comparer à une valorisation un peu plus diluée puisque cette demi-action supplémentaire créent un tout petit peu plus d’actions ce qui affectera légèrement le cours post-opération, puisque la valeur de SoLocal sera divisée par un petit plus d’actions. Et quel que soit le gain, comparé au prix d’augmentation de capital de 15 € en 2014 et au prix de revient moyen des actionnaires regroupés soit 26 €, c’est une maigre consolation.

La diminution des BSA des créanciers est-elle une bonne affaire pour les actionnaires ? (inchangé)

Dans le plan révisé, les  créanciers renoncent à profiter d’une partie du retour à meilleure fortune de SoLocal. Ils abandonnent 155 millions de bons de souscription d’actions (BSA) exerçables à 2 € sur 5 ans qui faisaient partie du plan initial.  Les conditions nouvelles du plan révisé, prévoient que  s’ils doivent souscrire la levée de fonds  de 400 millions € qu’ils garantissent toujours, ils se verront attribuer 45 millions de BSA aux mêmes conditions, et si la levée d’argent frais est un succès,  ils n’auront aucun BSA, ce qui donne plus de visibilité sur le cours à de futurs investisseurs.

L’avantage de la suppression ou réduction des BSA – qui ne se révèlera avoir été un sacrifice pour les créanciers que si l’action passe au dessus de 2 € -, profiterait en effet aux actionnaires à plus long terme. En effet, si le plan avait été adopté, les 155 millions de BSA à 2 € risquaient de créer une grande quantité d’actions donc une sorte de plafond de verre. Pourquoi le cours aurait-il dépassé les 2 € si on pouvait s’attendre à une forte dilution dès lors que les BSA devenaient exerçables à 2 € ?  La réduction, voir la suppression des BSA  pourrait donc soutenir le prix de l’action post-opération.

Les conditions de souscription à l’augmentation de capital avec DPS sont-elles modifiées pour les actionnaires qui voudraient souscrire ?

Oui, si le plan révisé est mis en oeuvre ( non finalement la Société a fait marche arrière, le plan révisé amendé le 25 novembre revient sur le nombre de DPS initial et les conditions de l’augmentation de capital avec DPS sont de 72 actions nouvelles pour 7 anciennes), les conditions de l’augmentation de capital avec DPS deviennent moins attractives pour les actionnaires existants, mais en théorie seulement. Ceux qui ne souscriront pas, auront aussi moins de chance de voir leurs DPS valorisés ce qui est expliqué plus loin. Ceux qui voulaient souscrire à l’augmentation de capital avec DPS, peuvent être frustrés car on leur offre deux fois moins d’actions. C’est d’ailleurs là que le bat blesse. Sur les forums, certains actionnaires plus fortunés que les autres et notamment ceux qui avaient vendu une partie de leurs actions pour souscrire, se sont mis en colère.

Mais, s’il est regrettable que les créanciers n’aient pas accepté un plus gros sacrifice sur la dette, il faut aussi tenir compte du fait que cette modification peut laisser espérer une base plus solide pour l’action à long terme.

Les actionnaires actuels abandonnent la moitié de leurs droit préférentiels de souscription qui avaient d’ailleurs peu de chance d’avoir une valeur marchande. Pour comprendre, il faut passer en revue les trois volets du plan qui se dérouleront dans cet ordre s’il est adopté :

Volet 1 : une nouvelle augmentation de capital réservée de 33 millions d’euros, au profit d’investisseurs déterminés ( Ce volet a été supprimé le 25 novembre) 

Volet 2 : une augmentation de capital avec droits préférentiel de souscription  à 1 € d’un montant de 400 millions d’euros toujours garantie par les créanciers (montant qui serait réduit à due proportion de l’éventuelle augmentation de capital réservée mentionnée ci-dessus ceci est supprimé )

Volet 3 : une augmentation de capital réservée aux créanciers entre 164 millions et 384 millions d’euros en fonction du succès de l’augmentation de capital avec DPS à un prix de souscription suivant une progression linéaire entre 2.14 et 4.73 euros et dotée selon certaines circonstance d’un petit paquet de bons de souscription au profit des créanciers décrit plus haut.

Les modifications des conditions de souscription proviennent de la mise en place, avant les volet 2 et 3, du nouveau volet 1,  c’est à dire d’une augmentation de capital réservée à de nouveaux investisseurs qualifiés qui souhaiteraient souscrire. Ils se verraient offrir la possibilité de souscrire à opération réservée à hauteur de 33 millions € au prix de 1 €. Ils n’auraient pas droit aux actions gratuites, mais ils s’engageraient obligatoirement à souscrire  à la deuxième augmentation de capital avec DPS ( volet 2)  dont le montant peut être ramené selon le succès du volet 1  à environ 367 millions € au lieu de 400 millions €.

Ce qu’il faut bien comprendre, c’est que cette opération réservée ( ce volet 1 a été supprimé faute d’investisseurs) va créer 33 millions d’actions supplémentaires qui s’ajouteront aux  39 millions détenues par les actionnaires actuels. Donc les DPS existants sur les 363 millions de titres à souscrire à 1 € (volet 2) vont être répartis en conséquence. Si toutefois des investisseurs se présentent, le volet 1 permettra ainsi de lever jusqu’à 200 millions €. Au final, il ne restera donc au minimum que 200 millions € à souscrire pour les actionnaires actuels de SoLocal et ils auront  le droit de souscrire à  5,1 actions nouvelles pour 1 action détenue au lieu de 10,3 actions mais toujours au prix de 1 €.

Difficile à suivre ! En ajoutant de la complexité SoLocal risque bien de perdre en route une partie de ses petits porteurs. En outre,  certains n’apprécient pas du tout d’avoir acheté leurs actions entre 15 et 20 € et de voir d’autres entrer à 1 €. Des soldes qui présentent un risque.  En effet si elles peuvent attirer ceux qui cherchent les bonnes affaires, elles peuvent aussi instiller le doute sur la « qualité » de l’action ainsi soldée.

Qui peut profiter des soldes et souscrire à l’augmentation de capital réservée à 1 € ?  ( supprimée dans la nouvelle version du plan du 25 novembre) 

L’augmentation de capital réservée à 1 € ( supprimée dans la nouvelles version du plan du 25 novembre) permettra d’obtenir jusqu’à 200 millions d’euros d’actions SoLocal mais il faudra pour ceux qui souscrivent à cette « poche » de 33 millions €, prouver qu’ils ont l’argent bloqué pour pouvoir souscrire  à raison en principe de 5,1 actions nouvelles pour 1 action souscrite (volet 1). A noter aussi que s’il s’agit d’actionnaires existants, ils ne pourront pas voter en AG le 15 décembre, la cinquième résolution de l’AGE (délégation de compétence au conseil d’administration à l’effet d’émettre des actions nouvelles, avec suppression du droit préférentiel de souscription des actionnaires au profit d’une catégorie de personnes répondant à des caractéristiques déterminées) puisqu’ils seront concernés par cette résolution. Ce qui complique encore l’affaire.

Ce volet de l’opération n’est pas ouvert aux créanciers de SoLocal. Ceux qui pourront souscrire seront des personnes physiques ou des entités professionnelles disposant des compétences et des moyens nécessaires pour appréhender les risques inhérents aux opérations sur instruments financiers, ce qu’on appelle encore  des investisseurs qualifiés.

Si ce sont des actionnaires « individuels », ils peuvent souscrire sous cette réserve de demander à être traité comme un client professionnel par leur intermédiaire financier,  ce qui suppose que la personne remplisse au moins deux des critères suivants :
– Détenir un portefeuille d’instruments financiers d’une valeur supérieure à 500.000 euros ;
– Réaliser des opérations, chacune d’une taille significative, sur des instruments financiers, à raison d’au moins dix par trimestre en moyenne sur les quatre trimestres précédents ;
– Avoir occupé pendant au moins un an, dans le secteur financier, une position professionnelle exigeant une connaissance de l’investissement en instruments financiers. 

Les conditions de souscription à l’augmentation de capital avec DPS sont-elles forcément moins intéressantes ?

En théorie, le plan révisé s’il est voté en assemblée générale, serait donc moins avantageux pour les actionnaires qui voudraient souscrire à l’augmentation de capital avec DPS puisqu’ils ont accès à moitié moins d’actions à 1 €, mais il n’est pas certain que ce soit effectif dans la pratique. Car, pour l’instant, il n’est pas dit que l’opération soit largement souscrite.

Il est assez probable que si l’afflux de souscripteurs reste modeste, tous ceux qui voudront des actions à 1 € pourront les obtenir. Comment ? C’est là que l’affaire se complique encore un peu: il faudra que l’actionnaire souscrive « à titre réductible » s’il veut obtenir plus d’actions.

Ce qui nous donne l’occasion d’expliquer ce qu’est le mécanisme de souscription à titre réductible et à titre irréductible pour ceux qui ne sont pas familiers avec ces notions.

Lorsqu’une augmentation de capital est mise en place, l’intermédiaire financier envoie à domicile une lettre à son client qui détient les actions de la société en question. Il propose plusieurs options :

  • de ne pas souscrire et de vendre les droits préférentiels de souscription attachées aux actions ( le client le fait lui même en donnant un ordre de vente de ses DPS  sinon ils sont vendus d’office par l’intermédiaire voire ils sont perdus s’il n’y a pas de demande de ces titres cotés sur le marché)
  • de souscrire à titre irréductible
  • de souscrire à titre réductible.

S’il coche la case  » à titre irréductible », l’actionnaire s’engage à souscrire la quotité qui lui est allouée, soit 5,1 actions nouvelles pour 1 ancienne ( avec les nouvelles conditions on est revenu à la souscription de 72 actions nouvelles pour 7 anciennes mais rien n’empêche de souscrire à titre réductible) dans le cas de SoLocal. En clair, cela signifie que sa quotité ne sera pas réduite et qu’il devra payer le prix correspondant pour souscrire à ces actions qu’il est certain d’obtenir.

S’il coche la case « à titre réductible », cela signifie que l’actionnaire est prêt à souscrire davantage d’actions, et on lui demande combien. Dans ce cas, il peut demander le nombre d’actions qu’il souhaite sans limite. Simplement, il sera « réduit » c’est à dire servi en fonction de la demande, étant entendu que si tous les actionnaires souscrivent pour la quotité qui leur est proposée, il n’aura rien de plus.

Mais ce cas de figure n’existe pas. Il y a toujours des actionnaires qui ne peuvent ou ne veulent souscrire et il y a donc toujours « du rab » comme à la cantine !

Or, dans le cas de SoLocal, il y a de fortes probabilité qu’il y ait du « rab ». Autrement dit pour souscrire un grand nombre d’actions, il suffira de posséder une seule action SoLocal, et il sera peut-être possible d’en obtenir un très grand nombre. On comprend bien, par conséquent que le volet 1 de l’augmentation de capital ( réservée aux investisseurs qualifiés,  n’est pas tant « une fleur » qui leur est faite ( après tout, ils n’auront pas d’actions gratuites)  mais une possibilité de savoir à l’avance combien d’actions exactement, ils sont certains d’obtenir.

Que vaudront les Droits Préférentiels de Souscription  ? 

Il y a quand même un gros inconvénient lié à ce nouveau volet 1 de l’opération.  Si les investisseurs qui veulent souscrire sont fléchés vers le volet 1 de l’opération sans avoir à acquérir des DPS sur le marché et s’il est possible pour les actionnaires de souscrire à titre réductible,  il y a des chances que les Droits préférentiels de souscription attachés aux actions n’aient aucune valeur marchande.  Qui va en effet, aller acheter des DPS sur le marché pour obtenir le droit de souscrire à 1 € si d’une part il peut bénéficier des soldes ( volet 1 de l’opération) ou si il est possible d’espérer un grand nombre de titres en passant ( volet 2) par une souscription à titre « réductible » ?

Mais à qui la faute ? Une restructuration rapide avec un abandon de créances franc et massif de la part des créanciers, coûteux fiscalement pour l’entreprise  certes mais qui ne créé pas de dilution et donne un signal clair au marché, serait probablement plus efficace pour tout le monde. Car si la levée de fonds reste modeste, ce sont les créanciers qui vont se retrouver à la tête de la société, ce sont eux qui devront gérer une entreprise de 4400 personnes, alors même que certains, n’ont pas vocation à être actionnaires et qu’après la conversion de leurs actions, ils devront se débarrasser des titres. Le plan a été mal ficelé au départ et il mériterait une totale remise à plat.

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J en ai eu marre de cette société et de sa gestion face à Google sans que l État lève le petit doigt
Donc après une première augmentation capital suivie j ai bazardé ma position au plus Bas perte de 50k€ !!
Et FIN
Cordialement

Fructus

Un groupe d’actionnaires minoritaires n’est pas satisfait du nouveau plan proposé, cette contestation est menée pour parti par Baudoin de PIMODAN qui peut collecter vos adresses mail, nombre d’actions. Des files de contestations et de propositions sont initiées sur le Forum SOLOCAL de BOURSORAMA