Restructuration financière CGG : la note sera salée pour les actionnaires

Ambiance tendue pour l’AGE de CGG qui se tenait dans les docks d’Aubervilliers au Nord de Paris, ce lundi 13 novembre. Une petite centaine d’actionnaires dépités avaient fait le déplacement pour s’entendre dire par l’administrateur judiciaire que faute d’un vote positif du plan proposé, l’entreprise serait mise en redressement judiciaire et par l’expert indépendant, le cabinet Ledouble que le cours actuel était bien supérieur à la valeur intrinsèque de la société ( entre -300 et +89 millions € pour 22 millions d’actions).  Comme à son habitude, la direction générale de CGG a essayé de faire souffler un vent d’optimisme en centrant son discours sur la préservation du fonds de commerce de l’entreprise.  Les capacités de rebond du groupe seraient intactes mais pas avant 2018-2019. CGG  affiche toujours des pertes abyssales pour la cinquième année consécutive, en revanche le chiffre d’affaires serait stabilisé.

Seuls les créanciers ont vraiment été rassurés. Le plan de restructuration de CGG voté avec une large majorité, leur assurera le remboursement d’une partie de leur dette en actions. Il n’apportera toutefois à court terme que 300 millions $ d’argent frais dans les caisses de la société.

Après l’affaire SoLocal, ce nouveau cas de déconfiture par la dette, montre que les actionnaires doivent surveiller de près la gouvernance des entreprises dans lesquelles ils investissent, et se soucier constamment du niveau de l’endettement pour anticiper les plans de restructuration extrêmement dilutifs. L’Etat, qui détient une participation dans CGG,  avec la BPI ( ex-FSI) depuis 2006, a failli dans son rôle de premier actionnaire. Résultat : pour trouver de l’argent frais, CGG lâché par ses banques en 2016, doit maintenant accepter des conditions de refinancement usuraires de la part des fonds vautours. Et ce sont tous les actionnaires fortement dilués qui paieront la note au final.

Pourquoi un nouveau  plan de restructuration ?

Depuis le 31 décembre 2016, CGG, un des leader mondiaux en matière de services et équipements géophysiques, ne respecte plus ses covenants ( des clauses fixant des ratios financiers qui rendent la dette exigible, s’ils ne sont plus atteints).

CGG ne s’est jamais vraiment relevée de la crise financière de 2007 qui a été le révélateur de surcapacité sur le marché des navires sismiques. CGG rejoint par l’actuel DG Jean-Georges Malcor en 2012 s’est néanmoins développé en multipliant les acquisitions qui ont fait gonfler la dette. CGG a jeté son dévolu sur l’américain Veritas en 2007 pour 3,1 milliards de dollars. Et cinq ans plus tard, le groupe s’offrait la division géoscience du néerlandais Fugro pour environ 1 milliard €. La dette financière atteint aujourd’hui 2,8 milliards $ et la dette nette 2,571 milliards $. La société perdu 3 milliards $ au cours des trois derniers exercices et enregistre encore de lourdes pertes en 2017.

Pour les dirigeants de CGG à qui on reproche l’augmentation de capital insuffisante de 2016 destinée à financer la restructuration industrielle, s’ils ont pêché par optimisme, c’est parce que l’ensemble du secteur croyait au rebond. « En 2016, tous les professionnels du secteur avaient la même analyse c’est à dire un redressement du marché en 2018 » explique le PDG. Il est vrai que le secteur parapétrolier, à la recherche de capitaux frais  pouvait difficilement adopter une posture pessimiste. Et  les actionnaires ont remis 350 millions € au pot, l’échéance d’une partie de la dette a été repoussée à 2019 et les covenants ont été relâchés mais cela n’a pas suffit.

Début 2017, CGG a demandé l’ouverture d’une procédure de sauvegarde et suspendu le remboursement de sa dette. Les créanciers ont accepté d’attendre jusqu’en février prochain, date à laquelle la société serait en cessation de paiement si elle n’avait pas trouvé de l’argent frais, allégé sa charge financière et allongé la maturité de sa dette.

C’était donc l’objet de l’AGE qui se tenait ce 13 novembre 2017  pour voter le plan, lequel devrait être accepté par le tribunal de commerce le 20 novembre prochain. CGG n’a pas perdu le moral malgré le marasme dans lequel se trouve la société.  Le Président Remi Dorval continue à vendre à ses actionnaires des perspectives de croissance et de rebond avec de nouveaux investissements. Tandis que le chiffre d’affaires semble s’être stabilisé ( 919 M €, +6 %) en 2017. Le groupe envisage une année 2017 équivalente à 2016 mais avec une dégradation du cash flow libre qui reste négatif à -109 M $ ( en récurrent). Toujours optimiste, CGG parie sur le retour d’une croissance forte en 2018-2019 qui permettra de retrouver le niveau d’activité de 2015 et d’accroître ses marges avec pour objectif minimum 37,5 % en 2019. Mais pour trouver de l’argent frais a accepté de passer sous les fourches caudines de créanciers qui lui font payer très cher aux actionnaires, le rééchelonnement et la réduction de la dette.

Qui sont les actionnaires significatifs de CGG au 30 septembre 2017  ?

Nombre d’actions  capital%  Nombre de DV  Droits de vote %

Bpifrance Participations

2.069.686

9,35

2.458.954

10,90

IFP Energies Nouvelles

107.833

0,49

107.833

0,48

Concert IFP Energies Nouvelles – Bpifrance Participations

2.177.519

9,84

2.566.787

11,38

DNCA Finance

1.756.314

7,94

1.756.314

7,78

CGG Actionnariat

273

0,0012

546

0,0024

Autres actionnaires

18.174.046

82,11

18.213.706

80,73

 Auto détention 24.997  0,11 24.997  0,11

Le flottant est de 82 %.

Aux termes de plusieurs déclarations de franchissement de seuils entre le 21 juillet 2017 et le 31 août 2017, l’actionnaire AMS Energie qui avait acquis environ 8 % du capital en 2016, a déclaré détenir moins de 1 % du capital et des droits de la vote de la Société et ne plus détenir que 160.550 actions de la Société.

Comment se présente le plan soumis aux actionnaires le 13 novembre 2017 ?

Le plan doit permettre à la société de disposer d’un peu d’argent frais rapidement ( environ 300 millions $ moins les charges inhérentes au plan de restructuration). Mais d’ici 2019, elle espère faire rentrer 1 milliard € supplémentaire dans les caisses : restructuration Nordique 275 M $,  économie de frais financiers 225 M $, argent frais provenant des dettes nouvelles et de la levée de fonds 300 M $ et capacité de nouvel emprunt sécurisé  200 M $.

Quant à l’endettement net, il devrait être ramené post restructuration grâce au plan de 2,3 milliards $  fin septembre 2017 à 0,7 milliard $. La maturité de la dette résiduelle devrait être étendue à 2023-24 avec 677 millions remboursables en 2023 et 461 remboursables en 2024.

 Ce plan de restructuration comprends plusieurs volets :

1 – un apport de cash de 500 millions $  

  • dont 125 millions $ ( 112 M €)  apportés par les actionnaires via une augmentation de capital. L’émission d’actions avec DPS devraient se faire à un prix de  1,56 € par action.
  • dont 375 millions $  levés via l’émission de nouvelles obligations à très haut rendement .

2 – Une transformation de dettes en actions à hauteur de 1,7 milliard $ environ

  • dont 362 millions $ échangés pour les porteurs d’Océanes qui souscriront à des actions réservées émises à 10,26 €
  • dont 1 391 millions $ échangés pour les porteurs d’obligations seniors qui souscriront à 3,12 €

3 – Des bons de souscription d’actions pour tout le monde 

  •  des BSA pour les actionnaires historiques qui pourront souscrire à 22 millions d’actions à 3,12 € ( 1 DPS donne 1 BSA) dans un délai de 4 ans
  • des BSA pour les nouveaux actionnaires qui pourront souscrire à 48 millions d’actions à 4,02 € dans un délai de 5 ans
  • des BSA à 0,01 € quasi gratuits pour les créanciers représentant 142 millions d’actions pour gratifier les coordinateurs, les apporteurs de garantie ( essentiellement DNCA) et les porteurs de nouvelles obligations. Au total 17,5 % du capital.

Aucune clause statutaire ne limitera la libre négociation des BSA, des actions remises en échange des créances ou des nouvelles actions avec DPS émises au profit des actionnaires. Les BSA des créanciers ne seront pas négociés sur Euronext.

Quelle sera la dilution pour les actionnaires actuels de CGG ? 

Les actionnaires historiques qui détiennent 100 % de CGG avant l’opération détiendront entre 3,2% et 13,3 %  du capital après l’opération et avant l’exercice des BSA attribués aux actionnaires nouveaux et anciens. Dans l’hypothèse médiane où 50 % de l’émission d’actions avec DPS ( 56 Millions €) est souscrite par les actionnaires actuels, ils détiendront encore 8,2 % du capital.  Après l’émission des BSA actionnaires  (s’ils sont exercés un jour), ce chiffre serait porté à 14,2 % si la souscription est de 50 % et de 22 % si les actionnaires souscrivent 100 % de l’augmentation de capital qui leur est réservée. Il s’agit donc d’une très forte dilution.

Dans quelle condition est émise la nouvelle dette ? 

Les obligations nouvelles  de 375 millions $  sont émises dans des conditions exorbitantes. Elles sont assorties d’une distribution d’actions gratuites ( des BSA à 0,01 €)  leur donnant droit à 16 % du capital de CGG. Sur la base de 705 millions d’actions post-opération, si le cours devait se maintenir aux alentours de 1,52 € et si les détenteurs réussissaient à les céder, ceci représenterait plus de 170 millions € ( 188 millions $). Par ailleurs les souscripteurs auront une ristourne de 7 % qu’ils toucheront sous forme de  commission de souscription sur le montant souscrit soit pour 375 millions$, 26 millions $. Enfin, une partie des obligations sera en €, l’autre en dollars. Les taux d’intérêts sur ces obligations à très haut rendement seront de  400 points de base au dessus des taux de référence ( libor ou euribor),  s’ajouteront chaque année des intérêts à un taux de 850 point de base, capitalisés et payables  in fine soit une somme représentant 60 % du nominal. Les intérêts pourraient représenter 337 millions $. Ce qui signifie que pour  375 millions $ de prêt, les créanciers pourraient être remboursés en six ans de 926 millions $ si comme nous l’avons compris le remboursement des nouvelles obligations est in fine.

En quoi consiste l’émission d’actions et les BSA réservés aux actionnaires ?

Dès lors que le plan sera adopté définitivement, les actionnaires qui posséderont des actions se verront attribuer gratuitement des bons de souscription d’actions ( dit BSA1 ou BSA actionnaires). Il sera accordé automatiquement 1 BSA pour 1 action détenue. Par la suite, pendant une période de quatre ans à compter du 17/1/2018, chaque paquet de trois BSA1 donnera le droit de souscrire à quatre actions nouvelles, en principe et ceci au prix de 3,12 € par action nouvelle.  Ainsi si le BSA1 devient exerçable ( cours au dessus de 3,12 €), la société pourrait ainsi  lever jusqu’à  92 millions € de capital supplémentaire.

Parallèlement, il sera proposé aux mêmes actionnaires dit historiques de souscrire au prix de 1,56 € à une augmentation de capital avec maintien du droit préférentiel de souscription ( DPS) ce qui représentera au total 112 millions €. L’émission sera garantie quoiqu’il arrive. L’actionnaire DNCA s’est engagé à lui seul à garantir  le placement de 72 M €. Il recevra pour cela une commission de garantie de 10% soit 7 M€ ( en plus des BSA qui lui sont attribués au titre de la garantie).

Avec chaque action nouvelle souscrite, l’actionnaire recevra gratuitement un BSA ( dit BSA2 ) qui lui permettra de souscrire d’autres actions nouvelles au prix de 4,02 €. Trois BSA2 donneront droit à 2 actions nouvelles dans les 5 ans à compter de la date de restructuration ( prévue le 17 janvier 2017).

Quel est le calendrier indicatif des étapes à venir du plan et de l’augmentation de capital dont les modalités exactes seront connues le 5 décembre ?  

31 octobre 2017 : Assemblée générale mixte des actionnaires de la Société. L’AGE n’a pu se tenir faute de quorum et est reportée au 13 novembre 2017.

13 novembre 2017 : Assemblée générale extraordinaire destinée à faire voter le plan sur deuxième convocation. Le quorum est de 24 % et les résolutions sont adoptées avec un minimum de 91 % de voix pour.

20 novembre 2017 : Une audience est prévue au Tribunal de commerce de Paris afin d’examiner le projet de plan de sauvegarde ainsi que le recours intenté à son encontre par certains porteurs d’OCEANEs. La procédure de sauvegarde a été ouverte le 14 juin 2017 avec la nomination d’Hélène Bourbouloux comme administrateur judiciaire et Cécile Jouve comme mandataire judiciaire.Reconnaissance par le tribunal américain compétent du jugement d’arrêté du plan de sauvegarde dans le cadre de la procédure de « Chapter 15 ».

22 novembre 2017 : Fin du délai d’opposition des créanciers à la réduction de capital décidée par l’assemblée générale mixte des actionnaires du 13 novembre 2017

28 novembre 2017 : Début de la période de suspension (0h00) de la faculté d’exercice des options de souscription d’actions correspondant aux plans CGG dont la période d’exercice est en cours,  qui se termine au plus tard au 28 février (23h59, heure de Paris) inclus conformément aux dispositions légales et réglementaires et aux stipulations des règlements des plans d’options.

Début de la période de suspension de la faculté d’exercice du droit à l’attribution d’actions des porteurs d’OCEANEs 2019 et d’OCEANEs 2020. Elle dure jusqu’au plus tard au 28 février 2018 (23h59, heure de Paris).

4 décembre 2017 : Fin du délai d’opposition suspensif des tiers contre la reconnaissance par le tribunal américain compétent du jugement d’arrêté du plan de sauvegarde dans le cadre de la procédure de « Chapter 15 »

5 décembre 2017 : Visa de l’AMF sur le prospectus de l’Emission d’actions avec DPS et publication.

7 décembre 2017 : Les porteurs d’actions existantes enregistrées comptablement à cette date sur leurs comptes-titres se voient attribuer des droits préférentiels de souscription.

Ils reçoivent également à titre gracieux, au total  24.375.000 BSA1, à raison d’un  BSA1 pour une action existante, trois BSA1 leur donneront droit de souscrire à quatre  actions nouvelles, au prix de souscription de 3,12 € par action nouvelle.

8 décembre 2017 : Détachement des droits préférentiels de souscription et ouverture de la période de négociation des droits préférentiels de souscription sur Euronext Paris.

Attribution gratuitement de 24.375.000 BSA  par la CGG à l’ensemble des actionnaires historiques, à raison d’un  BSA #1 pour une action existante, trois BSA1 donnant le droit de souscrire à quatre  actions nouvelles, au prix de souscription de 3,12 € par action nouvelle.

12 décembre 2017 : Ouverture de la période de souscription à l’Emission d’actions avec DPS

18 décembre 2017 : Clôture de la période de négociation des droits préférentiels de souscription

20 décembre 2017 : Clôture de la période de souscription à l’Emission avec DPS

17 janvier 2018 : Règlement-livraison des ABSA, des BSA #2, des BSA #1, des Actions Créanciers 1, des Actions Créanciers 2, des BSA #3, des BSA de Coordination et des BSA Garantie

Date d’admission aux négociations sur Euronext Paris des actions nouvelles émises dans le cadre de l’Emission avec DPS, des actions des créanciers 1,  des actions des créanciers 2,  des BSA2 et des BSA1 attribuées aux actionnaires.

 Que va-t-il se passer pour le cours après l’opération ? 

L’opération qui s’annonce  va conduire à la création d’un très grand nombre d’actions.  Le nombre d’actions de la société va passer de 22 millions à 705 millions avant souscription des BSA attribuables aux actionnaires dont les premiers sont exerçantes à 3,12 €.

Or, que nous dit le rapport de l’expert indépendant, le cabinet Ledouble  ?

En page 74, le rapport indique la valeur d’entreprise qu’il retient selon une approche multicritères : celle-ci se situerait dans une fourchette de 1,6 milliard  à 2 milliards $. A noter que Lazard retient une valeur médiane de 1,9 milliards € sur une base de continuité de l’exploitation et en tenant compte des prévisions financières de la société.

En bas de la page 76 , le cabinet Ledouble en déduit que « La fourchette de valeur par action post-opération retenue dans notre analyse est comprise entre 2,15 € et 2,62 €  » et ceci avant l’exercice des BSA remis aux actionnaires ( BSA1 et BSA2).

Les actions quasi- gratuites distribuées aux créanciers ( via les BSA à 0,01 €) ne seront pas cotées sur Euronext mais il faut néanmoins s’attendre à un fort reflux qui peut entraîner le cours de l’action CGG beaucoup plus bas.

Quels sont les accords signés en ce qui concerne la gouvernance future de CGG ?

La structure et la composition du conseil d’administration de CGG à l’issue de la restructuration seront définies en concertation avec DNCA et les membres du comité ad hoc des porteurs de senior notes qui seront devenus et seront restés actionnaires. Le DG Jean-Georges Malcor a été renouvelé jusqu’en 2020 mais il n’est pas certain qu’il reste en place.

Des accords ont été signés par les créanciers avec la BPI, 1er actionnaire, qui bénéficie par conséquent d’un régime privilégié. Et les créanciers ont pris des engagements vis à vis de CGG.

Bpifrance Participations (9,35 % du capital) s’est engagée à voter en faveur des résolutions nécessaires à la mise en œuvre du Plan. Les principaux créanciers de CGG consulteront la BPI, notamment pour la nomination des administrateurs. Ils s’engagent à ce que d’ici le 31/12/2019, il n’y ait pas, sans l’autorisation du Tribunal de commerce de Paris, de transferts d’actifs à l’étranger,  de plan de sauvegarde de l’emploi en France,  de restructuration sociale ou industrielle envisagée en France.

Les principaux créanciers sont  Attestor Capital LLP1 ( 119  M$ d’Obligations Senior),  Boussard & Gavaudan Asset Management LP2 (174 M$ d’OS et 23 M€ d’Océanes), et  DNCA Finance/ Oralie Patrimoine/ DNCA Invest SICAV3 ( 5,5 % des OS, 20,7 % des Océanes et 7,9 % des actions CGG). Les créanciers ayant moins de 10 % du capital post restructuration ne pourront prétendre à un siège au conseil. Ils s’engagent à ce que le conseil soit composé  à plus de soixante pour cent (60%) d’administrateurs indépendants. Il est établi que tout directeur général succédant, le cas échéant, au directeur général actuel devra avoir sa résidence principale en France. Ces accords sont valable jusqu’au  31/12/2019. Et bien que les parties tiennent à s’entendre entre elles, il est bien spécifié qu’il ne s’agira pas d’une action de concert !

A lire également :

Note d’opération du 13 octobre 2017 – CGG

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